我国货币流通速度与实际利率关系的实证研究

我国货币流通速度与实际利率关系的实证研究

作者：程双双 高心蕊

来源：《金融经济·学术版》2008年第06期

一、国内外研究现状

货币流通速度是货币经济学的一个关键概念，它是反映一国货币流通快慢的重要指标，一般用一定时期内货币流通的次数来衡量，即一定时期(一般用一年表示)内通过货币媒介的交易量同货币量之比，即V=PT/M。一般参与交易的货币量用货币供应量MS表示，由于货币供应量有不同的层次M0(流通中的现金)、M1(M0+活期存款)、M2(M1+定期存款+储蓄存款)，交易量同样也包括不同的范围，不同层次的货供应量对应不同范围的交易。因此，货币流通速度具有不同的层次V0、V1、V2。由于货币流通速度的计量连接了实体经济的产出和金融经济的货币，货币流通速度的变动是与经济金融发展、转型统一于一体的。因此，解释货币流通速度的变动，是对经济转型、经济发展进行系统分析，其实质是从一个角度展示整个经济发展、经济演进的复杂过程。

西方经济学家认为（Humphrey，1993）：自配第开始，货币流通速度的变化及其对经济的影响就已经纳入经济学家的视野。理论的发展大致形成三种观点：古典学派理论提出货币流通速度是不变的常量。认为在短期内V是由支付制度、个人习惯等因素决定的，由于制度方面的因素在短期内是稳定的，所以在短期内可视为不变的常量，这样决定物价水平的是市场上的货币量；凯恩斯认为货币流通速度随收入水平的变化而变化，实际国民收入增加，货币的流通速度加快，同样，货币流通速度与利率水平呈正方向变动，其原因在于利率水平的上升，货币持有成本增加，货币需求就会减少，这导致货币流通速度加快；现代货币主义指出货币流通速度是相当稳定可预测的。弗里德曼（2001）的交易方程式为：MV=PY，V是货币的收入流通速度。他将货币流通速度表达为持久收入、非人力财富与人力财富的比率、人们的偏好、利率、预期价格上涨率等多个变量的稳定函数。前三个变量决定了货币流通速度变化的长期趋势，后两个变量主要对其短期波动产生影响，但主要的是由持久收入决定的。持久收入是一种平均收入，在短期中波动的幅度并不大，在长期中，持久收入是稳定增加的，货币需求也在稳定增加，所以实质货币需求函数也就具有相对稳定性，由恒久收入和货币存量所决定的货币流通速度也就是一个稳定的函数。

国内学者也注意到货币流通速度的变化和货币流通速度问题的复杂性，加强了对此问题的研究。回顾我国关于货币流通速度变化原因的研究文献，主要有以下方面：第一，由我国经济转型时期特殊的经济金融原因造成的(如价格指数偏低化假说、地下经济说、经济货币化进程、经济增长率等)；第二，规模变量(如收入)、机会成本变量(如利率、通货膨胀率)、其他

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变量(制度变量、金融创新)的影响。应该说，这些都从各个不同的角度和程度上解释了货币流通速度变化的原因，但在从理论上分析这些因素通过何种途径影响货币流通速度有所欠缺。

二、我国货币流通速度与实际利率关系的实证分析

曼昆第五版宏观经济学中提到货币流通速度不变的假设，是根据实际货币余额的需求取决于收入水平的假设推导出来而来，但正如我们在讨论流动偏好模型时提到的，实际货币余额需求还取决于利率，即较高的利率增加了持有货币的成本并减少了货币需求。当人们对较高利率做出反应减少货币需求时，他们所持有的每一美元要更经常地使用。放松货币流通速度不变的假设，把货币流通速度看作关于利率的函数，即MV（r）=PY，认为货币流通速度与利率正相关。考察我国的实际经济运行，我国的货币流通速度是下降的，但是我国货币当局从1993年到2002年连续八年下调利率，长期处于低利率时期，而2003年以来央行的连续加息过程表明我国名义利率水平在不断上升，由于通货膨胀并没有呈现规律性，实际利率水平变化也无法显示出明显的递增或递减趋势。正是基于这样的理论基础，本文通过采集1986-2007年的数据建立回归模型，试图对我国实际利率与货币流通速度关系的进行实证研究。 （一）数据的选择与处理

本文参照弗里德曼构造的货币流通速度函数MV=PY，考虑价格变化率采用实际利率，重点考察实际利率对货币流通速度的短期波动影响。考虑到货币需求这一数据的不可获得性，宏观经济稳定的情况下，货币供给和需求是平衡的。这里采用货币供应口径M2作为货币需求的替代变量，研究M2所对应的流通速度V2，下文中用Vt表示。

1.广义货币供应量M2对应的交易量应是全部货币所参与的所有交易量，由于中国人民银行没有公布1992年以前全部金融机构口径的M2数据，而1993-2007年的数据太短，代表性不强。依据1986-1992年各年度相关金融指标数值推算出这些年度每年的全口径M2数值，同公布的1993-2007年的全口径M2数据构成1986-2007年的M2序列。

2.支出法国内生产总值中包括农村居民消费、城镇居民消费、消费、固定资产形成总额和存货增加额五个部分，其中只有很小一部分农村居民消费和存货增加额不进入交易，它们占国内生产总值的比例很低。我们用国内生产总值（GDP）近似代表全部货币所参与的所有交易量。根据货币交易方程式MV=PY，M2的流通速度V=PY/M2，PY就是相关年份的名义GDP数值，由此通过公式Vt=GDP/M2便可以求出M2的流通速度Vt的时间序列。

3.按照一年期定期存款利率执行时间构建了年度加权平均名义利率，用年度加权平均名义利率减去同年度消费价格上涨率构造了年度实际利率RD。

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（二）实证分析与数据说明

本文通过应用计量软件Eviews3.1对相关数据进行实证分析。首先，建立Vt的长期趋势方程，并对该方程的残差项进行ADF单位根检验。根据数据计算广义货币量M2的流通速度Vt存在较为稳定的时间趋势，虽然存在围绕趋势而发生的短期波动（见下图）。

方程（1）中t为时间趋势变量，T为样本个数，样本期间为1998-2007，因此T值为22。可以看出无论是方程的各项系数还是上图显示的结果都表明，拟合效果很好。由于宏观经济数据常常是非平稳的，因此在进行相关分析之前需要对变量进行ADF单位根检验，检验变量的平稳性。下面我们对该方程的残差项E进行ADF单位根检验，结果如下：

残差项E在1%的水平下通过检验，是平稳的序列，这也证明Vt的确存在时间趋势。但是，观察到方程的D—W统计值，小于D—W检验的特征值DL，说明残差中存在自相关问题，需要加入其它的解释变量。

其次，直接考察货币流通速度（Vt）与实际利率（RD）之间的相关系数，两者之间的相关系数为-0.359051，虽然从方向上看是正确的，但相关程度并不高。为了解决这个问题，我们转而分析货币流通速度与其趋势值偏离幅度（VDT）同实际利率（RD）之间的相关关系，发现两者之间的相关系数为-0.615923，相关程度是比较高的。比较上述结果，原因可能在于货币流通速度较强的下降趋势，在很大程度上掩盖了货币流通速度与实际利率之间的相关关系，使得货币流通速度与实际利率之间的相关系数较低。

接着，我们对货币流通速度与实际利率进行格兰杰检验，判断二者之间是否存在因果关系。检验结果如下：

通过上面分析可以得到，在5%的显著水平下（F大约为2.12），实际利率不是货币流通速度的原因被拒绝，而接受货币流通速度不是实际利率的格兰杰原因。这就意味着我们从实际利率到货币流通速度存在因果关系的假定被接受，换言之就是实际利率是货币流通速度的格兰杰原因。

然后，我们建立货币流通速度与其趋势值偏离幅度VDT(t)同实际利率RD之间的经验方程，方程及其检验结果如下：

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VDT（t）=-0.007220*RD（-1）+0.157882*DY(2) T=1，2，……22

R2=0.555609 S.E=0.047916，D—W=0.845585，Prob(F-statistic)=0.000065

其中上式中RD（-1）表示滞后一年的实际利率，说明实际利率超前于流通速度的变化；DY表示第三期也就是1998年为1，其他各期为0的虚拟变量。假如不加上该虚拟变量，结果为:

VDT（t）=-0.004407+(-0.007339)*RD（-1）（3） R2=0.305796 Prob(F-statistic)=0.009321

对比这两个结果的判定系数R2与P值，发现加入虚拟变量能够明显改善检验结果。这可能是因为1998年通货膨胀率较高，在全国范围内发生了抢购风，货币流通速度较正常年份明显加快。但是，模型分析结果显示，利率与货币流通速度之间不仅没有出现理论分析中的正相关，反而在一定程度上呈现出负相关。究其原因，应当在于我国的利率还远不是市场均衡利率，银行利率由国家控制，不能自由浮动，虽然受到通货膨胀影响，但利率变化较少，且有一定的滞后性，造成利率调节机制的灵活性不足、利率的层次比较单调，利率变化对货币流通速度的影响相对来说还比较小，即我国货币流通速度的变化对利率不很敏感。从经济学的意义上可以解释为中国的利率弹性不足，即利率还尚未反映出其调节经济的作用。而且，中国存在经济转型的特殊情况，经济结构与产业结构的不断变化，使得货币流通速度受到结构调整的影响。

最后，我们建立了货币流通速度（Vt）与实际利率滞后项RD（-1）、虚拟变量（DY）和时间趋势（t）之间的方程，结果如下：

Vt=1.2102-0.034446*t-0.0087*RD（-1）+0.212653*DY（4） T=1，2，……22

R2=0.977583 S.E=0.040586，D—W=1.535192，Prob(F-statistic)=0.000000

通过将方程（4）与方程（1）比较可以看出，加入实际作为解释变量，判定系数R2显著提高，P值几近于零，而且方程的各项系数都有明显改善，很大程度上增强了方程对货币流通速度变化的解释能力，说明实际利率对货币流通速度有重要影响。实际经济中，在央行控制货币供应量时，上一期的实际利率是其考核的主要变量之一。

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三、结论

以上实证分析表明，实际利率是影响货币流通速度短期波动的重要变量，因此主张银行通过调整基准利率以达到控制实际经济中的货币供应量时，充分考虑货币流通速度的变化。要提高货币的效果，使利率和货币供应量这两个工具变量协调起来，在货币供应量时，就不仅需要关注经济变化增长、物价波动以及利率变化，而且需要关注货币流通速度的变化。换言之，货币流通速度足以影响货币的有效性。在执行货币时，只关注货币供应量而忽视流通速度的做法有所不妥，因为当一国货币流通速度下降导致经济萎缩时，错误地运用主要是增加货币供应量的货币去对应实体经济，必然导致货币流通速度进一步下降，货币供应量进一步超经济增长，同时使得中国经济运行面临潜在累积的通货膨胀压力。 （作者单位：南京师范大学）